出品：新浪财经上市公司研究院
作者：图灵
2025年又是“券商大年”。据中证协数据，150家券商全年实现营业收入5411.71亿元，同比增长19.95%；净利润2194.39亿元，同比增长31.2%。上市券商方面，44家A股纯证券业务券商中， 42家实现归母净利润同比增长，43家营收同比增长； 8家券商净利润超百亿元，行业集中度进一步提升。
近日，44家A股券商全部完成年报披露。44家券商中，中信证券2025年营收、净利润最高；太平洋营收最低，天风证券净利润最低。原始数据来源：wind细分业务看，中信证券2025年自营业务收入（按照“自营业务收入=投资净收益+公允价值变动净收益-对联营企业和合营企业的投资收益”的公式计算，下同）最高，为386.04 亿元；自营收入最少的是国盛证券，仅有1.11 亿元。 自营收入增速最快的是长江证券，降幅最大的还是国盛证券；自营收入占比最高的是红塔证券，占比最低的依旧是国盛证券；收益率最高的是华林证券，最低的依旧是国盛证券。
国金证券自营固收/权益比例最高 是否过于保守？
2025年，43家上市券商中（无东方财富数据），自营权益类证券及证券衍生品/净资本占比（母公司报表，下同）最高的是华泰证券（56.81%），最低的是太平洋（1.76%）；自营固定收益类证券/净资本最高的是广发证券（364.24%），最低的依旧是太平洋（55.98%）；自营固定收益类证券/自营权益类证券及证券衍生品之比最高的是国金证券（76.19倍），最低的是第一创业（3.49 倍）。
值得关注的是国金证券，其自营固收类业务规模竟然是权益类的76倍之多，在权益市场行情火热的2025年，公司的自营投资是否过于保守？
2025年A股市场整体回暖，A 股市场主要指数普遍大幅上涨，上证指数、深证成指、创业板指分别上涨18.41%、29.87%和49.57%，多个指数创新高；市场活跃度大幅回升，沪深北三大交易所日均股基交易额达1.98万亿元，同比增长67%。证券行业呈现全面回暖态势，多项核心指标明显改善。
2025年末，国金证券净资本为261.25亿元，自营权益类证券及证券衍生品/净资本为2.03%，自营非权益类证券及其衍生品/净资本为154.67%。由此可以推出，公司2025年末的自营权益类证券及证券衍生品约5.3亿元，自营非权益类证券及其衍生品约404.08亿元。
自营固收类产品规模畸高带来的风险，或并不弱于权益自营，当利率上行时，存量债券公允价值或将大幅缩水；当信用利差走阔时，企业债、ABS等产品可能面临双重打击（估值下跌+信用风险）。
2024年年末，国金证券自营非权益类证券及其衍生品/净资本仅104.63%，2025年末激增至154.67%，在权益市场行情大年是否“反向操作”？而自营权益类证券及证券衍生品/净资本的 比例反而出现了小幅下降，由2024年末的2.60%降至2025年年末的2.03%。
从另一组数据也可以看出国金证券自营权益类资产规模较小。年报显示，2025年末，公司股票TPL（交易性权益投资）规模仅12.52亿元，同比减少约9%；股票OCI（其他权益工具投资）规模3.18亿元。
投行收入高达10亿元但利润仍亏损
国金证券2025年投行业务收入10.15亿元，同比增长11.78%。投行手续费净收入10.46亿元，同比增长15%。来源：国金证券年报但有意思的是，即便投行收入超过了10亿元，但利润仍然为负值。2025年，国金证券投行业务的毛利率为-3.91%。
更加值得关注的是，国金证券投行业务的合规问题是最需要警惕的短板。 2025年，想念食品保代被“禁业”两年、飞潮新材核查缺失，两次重击直指投行内控的问题。如果不能从根本上强化质控体系、提升尽调执业标准，未来可能面临分类评级下调等更严重后果。
2025年3月21日，上交所对国金证券及保荐代表人程超、宋乐真予以公开谴责。两名保代被24个月内不接受保荐代表人签字的发行上市申请文件及信息披露文件，这几乎等同于“禁业”处罚。
想念食品IPO保荐违规事项直指要害：对存在特殊关系的经销商核查不审慎，未发现部分供应商和经销商资金往来、返利计提异常；函证、走访、调查问卷、复核外部专家意见、穿行测试等程序执行存在缺陷；未充分了解发行人的业务控制，未准确识别重要内部控制点并核查执行情况。
可见，公司及保荐人对想念食品经销商和供应商之间是否有资金往来、返利是否正常，这些基础问题都没查清楚。
更有意思的是，国金证券保荐的想念食品，出现了严重违规，比如拒绝、阻碍现场检查，销毁相关证据材料；重要信息披露不真实、不准确、不完整；财务内部控制存在重大缺陷等，这些问题拷问国金证券投行内控是否有效执行。
此外，国金证券早在保荐黄山芯微电子股份有限公司（芯微电子）IPO过程中，芯微电子就曾以删除ERP记录等方式对现场检查进行“软抵抗”，详见《国金证券遭公开谴责背后：IPO承销保荐收入连续三年下降跌幅近9成，储备项目所剩无几去年撤回27家》等文章。
2025年12月19日，上交所对国金证券陆玉龙、周杰两名保代予以监管警示。处罚细节显示，两位保代在飞潮新材IPO保荐过程中存在四项严重违规：一是对发行人财务处理不规范情形未能有效识别并督促整改；二是对发行人内控有效性及法人独立性核查不到位；三是关联交易核查不充分；四是其他核查程序不充分。
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